【48812】申万宏源（香港）-亚玛芬体育-ASUS-深耕野外运动商场多品牌发力乘势而上

  ：华区直营门店为63家，坪效为12万元人民币，比21年提高42%，在野外公司中领跑，现在门店数基数尚小，未来展店空间宽广。2）产品从专业破圈群众，品类继续拓宽。产品以Gore-tex面料、压胶技能等硬核资料与工艺制备，功能深受专业野外人士认可，并经过社会化媒体破圈群众商场，未来产品端将继续拓宽。”

  1.亚玛芬为全球化体育用品集团，外延收买扩展事务地图，24年成绩触底改进。

  2.公司经过继续的外延收买构成今日多品牌的体育用品集团，现在旗下有包含始祖鸟、萨洛蒙等在内的11个品牌，掩盖各类高端野外运动场景。

  5.估计24年上市融资并偿还债务后，财务费用将显着改进，净财务费用削减2.4-2.5亿美元，推进24年利润转正。

  8.2019年起加速直营转型，现在在全球运营直营店330家，比2019年添加69%，推进毛利率与收入快速提高。

  9.以始祖鸟为例，23年9月底大中华区直营门店为63家，坪效为12万元人民币，比21年提高42%，在野外公司中领跑，现在门店数基数尚小，未来展店空间宽广。

  11.产品以Gore-tex面料、压胶技能等硬核资料与工艺制备，功能深受专业野外人士认可，并经过社会化媒体破圈群众商场，未来产品端将继续拓宽女子、鞋类、商务场景，扩展掩盖客群。

  13.公司经过安排野外活动、课程训练等增值服务提高会员粘性与转化，如始祖鸟的Rebird计划为会员免费进行产品清洗修正，并对废旧产品收回再利用，提高会员体会与复购。

  14.23年9月始祖鸟在大中华区会员170多万人，较18年的1.4万增势微弱。

  15.未来多品牌、多区域协同开展，打造多元生长曲线个优质野外品牌，品牌矩阵优质且稀缺，当时开展最快的为始祖鸟，首要专心在步行攀岩范畴，而别的的品牌在越野跑、滑雪、骑行等范畴继续深耕。

  17.未来公司有望把始祖鸟的成功经验复制到别的的品牌和场景，现在Wilson、Salomon现已跑出，23Q1-Q3收入同比提高10%/35%，别的的品牌有望接力。

  18.从区域商场看，当时大中华区添加迅猛，23年前三季度收入同比添加61%，而其他亚太地区、中东等地均有发掘空间。

  21.2023年全球运动服饰商场规模3957亿元，同比添加6.3%，估计24-28年将以7%的复合增速继续添加。

  24.未来在人均运动鞋服开销稳步提高，后疫情年代打造对健康注重和对野外需求的添加，以及穿衣休闲化下运动服穿戴场景拓宽拉动下，生长动能仍然足够。

  25.公司为国际化体育用品集团，高端野外品牌布局前瞻，途径转型作用显着，未来多品牌、多区域有望接力添加，初次掩盖，给予“买入”评级。

  27.考虑到公司现在仍未构成安稳的盈余，而EBTIDA方针已接连多年坚持安稳添加，因而咱们选用EV/EBITDA估值法，可比公司24年平均EV/EBITDA为16倍，公司现在仅为13倍，参阅可比公司16倍EV/EBITDA，方针市值101亿美元，间隔当时市值仍有26%的上升空间，初次掩盖，给予“买入”评级。

  28.危险提示：经济不确定性危险；批发途径出售动摇危险；全球化事务运营危险；商誉减值危险。

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